1. What is important is not complicated, what is complicated is never truly important
 |
 |
 |
 |
vineri, 24 februarie 2012
marți, 21 februarie 2012
Valorează FP mai mult vândut "la bucată"?
Fondul de Investiţii Elliott Associates a propus conducerii
societăţii vânzarea într-un ritm mai alert a activelor şi distribuirea
banilor către acţionari
Cel mai mare acţionar al FP mizează astfel că va fi maximizată valoarea deţinerilor în condiţiile în care acţiunile se tranzacţionează cu un discount de 50% faţă de activul net
Adrian Mitroi: Această variantă favorizează numai un anumit profil de investitori
Elliott Associates, fondul britanic de investiţii, care prin intermediul firmelor Manchester Securities şi Beresford controlează o participaţie reprezentând peste 12% din capitalul social al Fondului Proprietatea (FP), a propus la sfârşitul săptămânii trecute ca societatea care administrează Fondul, Franklin Templeton, să beneficieze de un comision suplimentar de 1,5% din banii obţinuţi ca urmare a vânzărilor de active din portofoliu.
Potrivit unui comentariu al managerului FP Grzegorz Konieczny remis pe adresa redacţiei la solicitarea Curierului Naţional, propunerea de onorariu ar avea ca scop "o mai strânsă aliniere a intereselor acţionarilor cu cele ale managerului de fond", însă aceasta nu presupune o solicitare de cesiune a participaţiilor din portofoliul FP. Totuşi, interpretarea pieţei pare a fi aceea că fondul britanic ar urmări să stimuleze lichidarea unor participaţii, urmată de distribuirea banilor către acţionari, din "vânzarea la bucată" urmând să se obţină o valoare mai mare pentru acţionari faţă de actualul discount de piaţă de 50% cu care se tranzacţionează FP faţă de activul net.
Gabriel Necula, de la Alpha Finance, a declarat că aceasta este o veste bună întrucât acţionarii ar urma să beneficieze de aceste vânzări într-un ritm mai alert şi că probabil Franklin Templeton a avut şi până acum în vedere o astfel de strategie, care însă are neajunsul dificultăţii de a găsi cumpărători.
Analistul financiar Adrian Mitroi consideră însă că această opţiune avantajează numai un anumit profil de investitori, cei care identifică alte oportunităţi de plasamente în pieţele financiare, care să aducă randamente superioare cascadei de impozitare care ar urma încasării cash-ului. Acţionarii care au un orizont al deţinerii pe termen lung - în acord cu profilul FP care are în portofoliu companii care acordă dividende modeste şi au în derulare programe de investiţii - ar fi dezavantajaţi de propunerea Elliott Associates. Problema discountului de piaţă nu este într-atât de stringentă întrucât din punct de vedere fundamental acţiunea FP nu ar valora în momentul de faţă mai mult de 0,35 lei/acţiune. Activul net, calculat la 1,0788 lei/acţiune, are la bază supraestimări ale veniturilor viitoare şi un risc subdimensionat faţă de cel real, spune Mitroi.
Manchester Securities Corp. şi Beresford Energy Corp., firmele prin intermediul cărora fondul de hedging britanic Elliott Associates controlează 12,57% din acţiuni, respectiv 12,91% din capitalul social subscris şi vărsat al Fondului Proprietatea, au solicitat convocarea Adunării Generale a Acţionarilor pentru analizarea propunerii de recompensare a managerului FP, compania americană Franklin Templeton cu un comision de 1,5% din sumele încasate ca urmare a vânzării activelor. În prezent, societatea care deţine administrarea Fondului este recompensată doar din capitalizarea acestuia.
Una dintre interpretările pieţei este aceea că fondul britanic urmăreşte stimularea vânzării "la bucată" a activelor FP, care ar putea aduce mai multă valoare astfel mai mult decât "sub căciula" Fondului care în piaţă este evaluat de piaţă la un discount de 50% faţă de activul net. Leonard Vişan, Deputy General Manager la Eastern Securities, a declarat pentru Curierul Naţional că este un fapt pozitiv că un investitor major îi pune la treabă pe administratori, după ce au realizat plasamente importante în societate. Astfel, se pare că Elliott Associates s-a apropiat de plafonul de acumulare pe acest emitent şi a decis că este bine să se oprească la acest procent. Cum nu mai sunt dispuşi să aloce bani pentru susţinerea cotaţiei şi nu ştiu în ce măsură vor veni noi investitori, aceştia merg pragmatic pe varianta vânzării unor participaţii pentru a încasa banii sub formă de dividende.
Grzegorz Konieczny, managerul Fondului Proprietatea din partea Franklin Templeton, ne-a declarat că propunerea vizează o mai bună corelare a intereselor acţionarilor cu cele ale companiei de administrare, dar nu reprezintă în mod expres o solicitare de cesiune a participaţiilor Fondului. Totuşi, în comunicatul remis Bursei săptămâna trecută, Manchester Securities şi Beresford vorbesc despre "motivarea" Franklin Templeton pentru vânzarea unor deţineri: "Structura revizuită a onorariului supusă aprobării acţionarilor urmăreşte să motiveze administratorul să vândă deţinerile de portofoliu şi să distribuie numerar către acţionari sub formă de distribuţii suplimentare, remunerând în acelaşi timp şi SAI pentru reducerea onorariilor viitoare datorată scăderii dimensiunii Fondului".
Paradoxul FP: Un ETF cu manager
Adrian Mitroi, analist financiar, spune că, într-adevăr, formula gândită pentru recompensarea managerului era incompletă, vizând exclusiv mărimea activelor, nu însă şi o structură de performanţă având la bază un bilanţ de profit şi pierderi. Cu toate acestea, managementul mai degrabă pasiv al FP este determinat mai puţin de comportamentul managerului sau de abilităţile de administrare, cât de constrângerile de piaţă locală şi de lichiditate specifice României. Fondul Proprietatea arată mai degrabă ca un ETF (Exchange Traded Fund) românesc de utilităţi, entitate care constituie o replică sintetică a structurii sectorului energetice.
Structura rigidă a FP nu este dată numai de componenţa portofoliului şi dificultatea rebalansării acestuia, dar şi de companii. Astfel, cea mai mare pondere o reprezintă societăţile de stat nelistate, ce acordă dividende cu randament mic şi care nu vor fi nici în viitor jucători de cash în contextul în care au nevoie de investiţii pentru a susţine activitatea pe termen lung.
Ce investitori câştigă din varianta vânzării activelor?
Structura participaţiilor Fondului Proprietatea (FP) este aşadar mai degrabă potrivită investitorului cu un orizont pe termen lung al plasamentelor, care să vizeze creşterea valorii activului net prin mărirea valorii companiilor în urma programelor de investiţii. Fondul de hedging, care prin definiţie nu este un investitor cu răbdare şi care este foarte atent la fluxul de cash, nu este însă un investitor potrivit pentru FP, care are deţineri la companii neplătitoare de dividende, unele dintre ele, precum Transelectrica, fiind chiar pe pierdere, spune Mitroi.
El atrage atenţia că propunerea Elliott Associates avantajează doar cel de-al doilea profil de investitor. Probabil, fondul britanic are identificate în pieţele financiare internaţionale oportunităţi de plasamente cu randamente superioare şi de aceea este mai preocupat de extragerea cash-ului. Nu acesta este şi cazul investitorilor pe termen lung care, fie că nu văd oportunităţi mai bune de investiţii decât FP, fie consideră că eventualele alternative nu acoperă banii care trebuie plătiţi statului în cascada de impozitare ce urmează obţinerii dividendelor aferente vânzărilor de active. "Propunerea este categoric părtinitoare şi vine doar în sprijinul unui anumit tip de investitori", a afirmat analistul financiar.
Banii, distribuiţi integral acţionarilor
Scopul fondului britanic este acela de a-şi valorifica deţinerile la FP cât mai bine în folosul acţionarilor săi şi calculele i-ar putea indica o cale mai facilă prin vânzarea activelor decât aceea a aşteptării listărilor companiilor de stat, spune Gabriel Necula, Head of Retail la Alpha Finance. El nu exclude ca Franklin Templeton să se fi gândit în paralel la acest lucru, însă problema lipsei de cumpărători la societăţile nelistate este una majoră în piaţa de capital românească. Chiar dacă conducerea FP va avea în cele din urmă în vedere o lichidizare mai rapidă a deţinerilor, perspectiva este oricum una pe un termen mai îndelungat. Totuşi, acordarea unor dividende mai mari ca urmare a unor vânzări de active poate aduce noi cumpărători, diminuând astfel discountul de piaţă.
O problemă va fi aceea a reinvestirii banilor rezultaţi din lichidarea unor participaţii, în condiţiile în care oportunităţile de plasament sunt reduse pe piaţa românească. Franklin Templeton în 2011 a investit fie mai bine, ca în cazul Azomureş Târgu Mureş (AZO), fie mai prost, în cazul Erste, unde afişează o pierdere mare, spune Necula.
Totuşi, Elliott pare a merge pe varianta distribuirii sub formă de dividende a sumelor încasate întrucât reprezentanţii fondului de hedging nu sunt convinşi de succesul reinvestirii. "Este discutabil dacă reinvestirea veniturilor din vânzări în deţineri noi de portofoliu va reuşi să reducă în mod substanţial discountul, având în vedere numărul redus de companii mari admise la tranzacţionare pe Bursa de Valori din România ale căror acţiuni se tranzacţionează într-un volum considerabil. În practică, societatea de administrare poate fi constrânsă, acolo unde este permis, să se orienteze către alte pieţe regionale pentru investiţii noi, dar există limitări în legislaţia cu privire la Fond, care limitează posibilitatea de a investi în active din afara României", se arată în solicitarea înaintată de Manchester Securities.
Statul trebuie să grăbească listările pentru a preveni înstrăinarea netransparentă a pachetelor de acţiuni
"Chiar şi dacă în AGA propunerea nu se va vota, faptul că acţionarii le suflă în ceafă administratorilor este un fapt pozitiv", spune Leonard Vişan. El nu exclude ca ipoteză o înţelegere prealabilă între Franklin Templeton şi grupul de investiţii britanic astfel încât ultimul să beneficieze de o vânzare preferenţială pentru unele dintre activele Fondului. Această speculaţie privind o posibilă combinaţie ar veni doar în continuarea zvonurilor care circulau la începutul anului trecut potrivit cărora cumpărările de acţiuni FP au fost făcute sub acţiunea concertată coordonată de Franklin Templeton. Vişan nu exclude ca de cealaltă parte a posibilelor tranzacţii cu participaţiile FP să se afle tot fondul de investiţii britanic. Acest lucru ar trebui să atragă atenţia statului ca să listeze mai repede companiile din portofoliul Fondului pentru ca pachetele să fie vândute pe Bursă şi să aibă acces toată lumea, şi nu prin metode netransparente. "Statul trebuie să aibă curajul şi să rişte aici", a conchis brokerul de la Eastern Securities.
Cât valorează FP?
Elliott spune, în solicitarea transmisă, că această vânzare a participaţiilor urmată de distribuirea dividendelor este unul dintre cele mai consistente mijoace de a reduce discountul cu care se tranzacţionează FP. În opinia lui Adrian Mitroi, aceasta este o falsă problemă întrucât preţul de piaţă de acum al Fondului, de 0,532 lei/acţiune, este unul bun faţă de o valoare intrinsecă pe care analistul financiar o situează în zona de 0,35 lei/acţiune. Nivelul de 1,0788 lei/acţiune la care era calculată valoarea unitară a activului net în decembrie 2011, deşi auditat, este unul rezultat din evaluări contabile care supraestimează rata viitoare de creştere a veniturilor în paralel cu o subdimensionare a riscurilor. Necesarul de investiţii şi capacitatea redusă de distribuire a dividendelor nu sunt luate în calcul, a mai arătat Mitroi.
Leonard Vişan spune şi el că discountul este de 50%, însă doar la un activ net calculat după metodologia CNVM, iar companiile din portofoliu, nefiind listate, lasă în aer valoarea Fondului. "Sunt valori contabile. Sunt doar cifre pe hârtie. Aşa şi la SNP s-a cerut în ofertă cât spuneau hârtiile, dar investitorii nu au oferit. Piaţa este cea care hotărăşte", a mai zis Vişan.
Cel mai mare acţionar al FP mizează astfel că va fi maximizată valoarea deţinerilor în condiţiile în care acţiunile se tranzacţionează cu un discount de 50% faţă de activul net
Adrian Mitroi: Această variantă favorizează numai un anumit profil de investitori
Elliott Associates, fondul britanic de investiţii, care prin intermediul firmelor Manchester Securities şi Beresford controlează o participaţie reprezentând peste 12% din capitalul social al Fondului Proprietatea (FP), a propus la sfârşitul săptămânii trecute ca societatea care administrează Fondul, Franklin Templeton, să beneficieze de un comision suplimentar de 1,5% din banii obţinuţi ca urmare a vânzărilor de active din portofoliu.
Potrivit unui comentariu al managerului FP Grzegorz Konieczny remis pe adresa redacţiei la solicitarea Curierului Naţional, propunerea de onorariu ar avea ca scop "o mai strânsă aliniere a intereselor acţionarilor cu cele ale managerului de fond", însă aceasta nu presupune o solicitare de cesiune a participaţiilor din portofoliul FP. Totuşi, interpretarea pieţei pare a fi aceea că fondul britanic ar urmări să stimuleze lichidarea unor participaţii, urmată de distribuirea banilor către acţionari, din "vânzarea la bucată" urmând să se obţină o valoare mai mare pentru acţionari faţă de actualul discount de piaţă de 50% cu care se tranzacţionează FP faţă de activul net.
Gabriel Necula, de la Alpha Finance, a declarat că aceasta este o veste bună întrucât acţionarii ar urma să beneficieze de aceste vânzări într-un ritm mai alert şi că probabil Franklin Templeton a avut şi până acum în vedere o astfel de strategie, care însă are neajunsul dificultăţii de a găsi cumpărători.
Analistul financiar Adrian Mitroi consideră însă că această opţiune avantajează numai un anumit profil de investitori, cei care identifică alte oportunităţi de plasamente în pieţele financiare, care să aducă randamente superioare cascadei de impozitare care ar urma încasării cash-ului. Acţionarii care au un orizont al deţinerii pe termen lung - în acord cu profilul FP care are în portofoliu companii care acordă dividende modeste şi au în derulare programe de investiţii - ar fi dezavantajaţi de propunerea Elliott Associates. Problema discountului de piaţă nu este într-atât de stringentă întrucât din punct de vedere fundamental acţiunea FP nu ar valora în momentul de faţă mai mult de 0,35 lei/acţiune. Activul net, calculat la 1,0788 lei/acţiune, are la bază supraestimări ale veniturilor viitoare şi un risc subdimensionat faţă de cel real, spune Mitroi.
Manchester Securities Corp. şi Beresford Energy Corp., firmele prin intermediul cărora fondul de hedging britanic Elliott Associates controlează 12,57% din acţiuni, respectiv 12,91% din capitalul social subscris şi vărsat al Fondului Proprietatea, au solicitat convocarea Adunării Generale a Acţionarilor pentru analizarea propunerii de recompensare a managerului FP, compania americană Franklin Templeton cu un comision de 1,5% din sumele încasate ca urmare a vânzării activelor. În prezent, societatea care deţine administrarea Fondului este recompensată doar din capitalizarea acestuia.
Una dintre interpretările pieţei este aceea că fondul britanic urmăreşte stimularea vânzării "la bucată" a activelor FP, care ar putea aduce mai multă valoare astfel mai mult decât "sub căciula" Fondului care în piaţă este evaluat de piaţă la un discount de 50% faţă de activul net. Leonard Vişan, Deputy General Manager la Eastern Securities, a declarat pentru Curierul Naţional că este un fapt pozitiv că un investitor major îi pune la treabă pe administratori, după ce au realizat plasamente importante în societate. Astfel, se pare că Elliott Associates s-a apropiat de plafonul de acumulare pe acest emitent şi a decis că este bine să se oprească la acest procent. Cum nu mai sunt dispuşi să aloce bani pentru susţinerea cotaţiei şi nu ştiu în ce măsură vor veni noi investitori, aceştia merg pragmatic pe varianta vânzării unor participaţii pentru a încasa banii sub formă de dividende.
Grzegorz Konieczny, managerul Fondului Proprietatea din partea Franklin Templeton, ne-a declarat că propunerea vizează o mai bună corelare a intereselor acţionarilor cu cele ale companiei de administrare, dar nu reprezintă în mod expres o solicitare de cesiune a participaţiilor Fondului. Totuşi, în comunicatul remis Bursei săptămâna trecută, Manchester Securities şi Beresford vorbesc despre "motivarea" Franklin Templeton pentru vânzarea unor deţineri: "Structura revizuită a onorariului supusă aprobării acţionarilor urmăreşte să motiveze administratorul să vândă deţinerile de portofoliu şi să distribuie numerar către acţionari sub formă de distribuţii suplimentare, remunerând în acelaşi timp şi SAI pentru reducerea onorariilor viitoare datorată scăderii dimensiunii Fondului".
Paradoxul FP: Un ETF cu manager
Adrian Mitroi, analist financiar, spune că, într-adevăr, formula gândită pentru recompensarea managerului era incompletă, vizând exclusiv mărimea activelor, nu însă şi o structură de performanţă având la bază un bilanţ de profit şi pierderi. Cu toate acestea, managementul mai degrabă pasiv al FP este determinat mai puţin de comportamentul managerului sau de abilităţile de administrare, cât de constrângerile de piaţă locală şi de lichiditate specifice României. Fondul Proprietatea arată mai degrabă ca un ETF (Exchange Traded Fund) românesc de utilităţi, entitate care constituie o replică sintetică a structurii sectorului energetice.
Structura rigidă a FP nu este dată numai de componenţa portofoliului şi dificultatea rebalansării acestuia, dar şi de companii. Astfel, cea mai mare pondere o reprezintă societăţile de stat nelistate, ce acordă dividende cu randament mic şi care nu vor fi nici în viitor jucători de cash în contextul în care au nevoie de investiţii pentru a susţine activitatea pe termen lung.
Ce investitori câştigă din varianta vânzării activelor?
Structura participaţiilor Fondului Proprietatea (FP) este aşadar mai degrabă potrivită investitorului cu un orizont pe termen lung al plasamentelor, care să vizeze creşterea valorii activului net prin mărirea valorii companiilor în urma programelor de investiţii. Fondul de hedging, care prin definiţie nu este un investitor cu răbdare şi care este foarte atent la fluxul de cash, nu este însă un investitor potrivit pentru FP, care are deţineri la companii neplătitoare de dividende, unele dintre ele, precum Transelectrica, fiind chiar pe pierdere, spune Mitroi.
El atrage atenţia că propunerea Elliott Associates avantajează doar cel de-al doilea profil de investitor. Probabil, fondul britanic are identificate în pieţele financiare internaţionale oportunităţi de plasamente cu randamente superioare şi de aceea este mai preocupat de extragerea cash-ului. Nu acesta este şi cazul investitorilor pe termen lung care, fie că nu văd oportunităţi mai bune de investiţii decât FP, fie consideră că eventualele alternative nu acoperă banii care trebuie plătiţi statului în cascada de impozitare ce urmează obţinerii dividendelor aferente vânzărilor de active. "Propunerea este categoric părtinitoare şi vine doar în sprijinul unui anumit tip de investitori", a afirmat analistul financiar.
Banii, distribuiţi integral acţionarilor
Scopul fondului britanic este acela de a-şi valorifica deţinerile la FP cât mai bine în folosul acţionarilor săi şi calculele i-ar putea indica o cale mai facilă prin vânzarea activelor decât aceea a aşteptării listărilor companiilor de stat, spune Gabriel Necula, Head of Retail la Alpha Finance. El nu exclude ca Franklin Templeton să se fi gândit în paralel la acest lucru, însă problema lipsei de cumpărători la societăţile nelistate este una majoră în piaţa de capital românească. Chiar dacă conducerea FP va avea în cele din urmă în vedere o lichidizare mai rapidă a deţinerilor, perspectiva este oricum una pe un termen mai îndelungat. Totuşi, acordarea unor dividende mai mari ca urmare a unor vânzări de active poate aduce noi cumpărători, diminuând astfel discountul de piaţă.
O problemă va fi aceea a reinvestirii banilor rezultaţi din lichidarea unor participaţii, în condiţiile în care oportunităţile de plasament sunt reduse pe piaţa românească. Franklin Templeton în 2011 a investit fie mai bine, ca în cazul Azomureş Târgu Mureş (AZO), fie mai prost, în cazul Erste, unde afişează o pierdere mare, spune Necula.
Totuşi, Elliott pare a merge pe varianta distribuirii sub formă de dividende a sumelor încasate întrucât reprezentanţii fondului de hedging nu sunt convinşi de succesul reinvestirii. "Este discutabil dacă reinvestirea veniturilor din vânzări în deţineri noi de portofoliu va reuşi să reducă în mod substanţial discountul, având în vedere numărul redus de companii mari admise la tranzacţionare pe Bursa de Valori din România ale căror acţiuni se tranzacţionează într-un volum considerabil. În practică, societatea de administrare poate fi constrânsă, acolo unde este permis, să se orienteze către alte pieţe regionale pentru investiţii noi, dar există limitări în legislaţia cu privire la Fond, care limitează posibilitatea de a investi în active din afara României", se arată în solicitarea înaintată de Manchester Securities.
Statul trebuie să grăbească listările pentru a preveni înstrăinarea netransparentă a pachetelor de acţiuni
"Chiar şi dacă în AGA propunerea nu se va vota, faptul că acţionarii le suflă în ceafă administratorilor este un fapt pozitiv", spune Leonard Vişan. El nu exclude ca ipoteză o înţelegere prealabilă între Franklin Templeton şi grupul de investiţii britanic astfel încât ultimul să beneficieze de o vânzare preferenţială pentru unele dintre activele Fondului. Această speculaţie privind o posibilă combinaţie ar veni doar în continuarea zvonurilor care circulau la începutul anului trecut potrivit cărora cumpărările de acţiuni FP au fost făcute sub acţiunea concertată coordonată de Franklin Templeton. Vişan nu exclude ca de cealaltă parte a posibilelor tranzacţii cu participaţiile FP să se afle tot fondul de investiţii britanic. Acest lucru ar trebui să atragă atenţia statului ca să listeze mai repede companiile din portofoliul Fondului pentru ca pachetele să fie vândute pe Bursă şi să aibă acces toată lumea, şi nu prin metode netransparente. "Statul trebuie să aibă curajul şi să rişte aici", a conchis brokerul de la Eastern Securities.
Cât valorează FP?
Elliott spune, în solicitarea transmisă, că această vânzare a participaţiilor urmată de distribuirea dividendelor este unul dintre cele mai consistente mijoace de a reduce discountul cu care se tranzacţionează FP. În opinia lui Adrian Mitroi, aceasta este o falsă problemă întrucât preţul de piaţă de acum al Fondului, de 0,532 lei/acţiune, este unul bun faţă de o valoare intrinsecă pe care analistul financiar o situează în zona de 0,35 lei/acţiune. Nivelul de 1,0788 lei/acţiune la care era calculată valoarea unitară a activului net în decembrie 2011, deşi auditat, este unul rezultat din evaluări contabile care supraestimează rata viitoare de creştere a veniturilor în paralel cu o subdimensionare a riscurilor. Necesarul de investiţii şi capacitatea redusă de distribuire a dividendelor nu sunt luate în calcul, a mai arătat Mitroi.
Leonard Vişan spune şi el că discountul este de 50%, însă doar la un activ net calculat după metodologia CNVM, iar companiile din portofoliu, nefiind listate, lasă în aer valoarea Fondului. "Sunt valori contabile. Sunt doar cifre pe hârtie. Aşa şi la SNP s-a cerut în ofertă cât spuneau hârtiile, dar investitorii nu au oferit. Piaţa este cea care hotărăşte", a mai zis Vişan.
Publicat in Ziarul Curierul National, 21.02.2012, autor Adrian Panaite
vineri, 17 februarie 2012
Cu sau fara FMI?
O prelungire a acordului cu FMI va aduce beneficii la nivel de imagine, iar partenariatul de pana acum cu aceasta institutie a evitat un default al economiei romanesti.
Wall-Street.ro: Credeti ca este bine sa ne desprindem de sub aripa FMI?
Adrian Mitroi: In urma relatiei cu FMI, nu am avut
decat infamul minus 25% la salarii. Concret, cel mai important lucru
este ca am fost relativ protejati de finantarea pe piete. Cel mai bun
program economic este acordul cu FMI si eu citesc in subsidiar “pentru
ca a reusit sa ne tina intr-o oarecare carantina de piata externa”. Daca
in momentele nefericite ar fi trebuit sa accesam pietele externe,
probabil ca o faceam in conditii de costuri mult mai dificile.
Avem nevoie esentiala de costuri mici de finantare, pentru ca atat timp
cat costul mediu real de finantare este mai mic decat cresterea
economica reala, avem capabilitatea de crestere neta. Aici avem nevoie
de marele finantator cu discount.
Partea proasta a acordului cu FMI este ca a indus aceasta anestezie,
adica o blandete. Din nou, dezavuez sintagma <criteriile cantitative
au fost indeplinite>, pentru ca acestea erau clare. Noi avem nevoie
acum si de aspecte calitative: cresterea nivelului de trai, cresterea
calitatii infrastructurii. Acestea sunt sunt si ele parte a jobului FMI,
nu doar criteriile cantitative. Insa, FMI nu se intereseaza de
cresterea economica, nu este treaba lor. Sunt interesati de prezervarea
stabilitatii financiare.
Nu poti sa ceri unei institutii
transnationale, care mai are in portofoliu inca 100 de debitori, sa
cunoasca nivelul de detalii al unei tari. As fi preferat sa cunoasca
nivelul de detalii in ceea ce priveste competitivitatea Romaniei si nu
limba romana. Niciodata, FMI nu a discutat de competitivitate, de
destructurarea industriala a Romaniei. Solutia pur capitalista a FMI,
cea strict bancara si nu cea de crestere economica, nu s-a pliat si pe
tipologia debitorului.
Este in regula sa ne comparam cu elevii medii ai clasei. Dar, daca ne
comparam cu elevii repetenti, Grecia spre exemplu, probabil ca noi nu
aratam chiar rau.
Cresterea economica lipseste din viziunea FMI si, in al doilea rand, ce
este relevant din punct de vedere strategic pentru natiunea noastra.
Despre privatizari, nu mersi, nu mai vreau sa fac dupa modelul lor.
Dezindustrializarea, nu mersi, vreau sa ma reindustrializez.
Delocalizari, nici din acestea nu mai vreau, pentru ca nu mai cred ca
sunt considerentele anului 2012; poate ca erau in anul 2002.
Wall-Street.ro: Ce deficit bugetar va inregistra Romania in acest an?
Adrian Mitroi: Am observat o schimbare
la noul premier. Inainte se indica un deficit de 1,9%, insa acum se
vorbeste despre un nivel de pana la 3%. Guvernul a realizat ca este greu
de atins o tinta de 1,9%, ca au nevoie de un nivel de 3%, probabil ca
vor sa aiba loc de majorarile promise.
E un joc de imagine, conteaza pentru piata, la fel ca si emisiunea
recenta in dolari. Poti sa spui orice despre emisiunea de obligatiuni pe
piata americana, mai putin faptul ca a fost ieftina. Totodata, pactul
fiscal – trebuie sa fii intre semnatari, chiar daca pe tine nu te
avantajeaza. Eu am avut o revelatie in aceste zile cu Grecia. Grecia
este semnatara a pactului, imi spuneti mie ca tara va putea din 2013 sa
stea in parametrii pactului fiscal? In criza prezenta, exista un
diferential mare de competitivitate, de salarii, iar tu aplici aceeasi
camasa pentru toate tarile. Probabil, ca pentru criza viitoare, acest
pact este potrivit.
Deficitul este o marime fiscala anuala. Ciclurile economice nu au nimic
de a face cu considerentele anuale. Sa pui un deficit calculat an de an
peste niste cicluri economice mondiale, mi se pare frumos, dar complet
neadecvat. Cel mai simplu era la datoria publica, faceai un moratoriu,
ca sa nu mai creasca. Sunt un adversar declarat al deficitului
structural, nu cred ca stim sa-l calculam, depinde esential de PIB-ul
potential si de conditiile de finantare. Cand faci tot cumulul asta de
indicatori ai niste presupuneri care dau bine, dar care nu fac sens din
punct de vedere macro.
Mai mult pe:
Articol publicat pe www.wall-street.ro, 14.02.2012, autori Gheorghe Dobre și Răzvan Enache
Pregatiti-va pentru primul "dus rece" din 2012!
Primul trimestru ar putea aduce o contractie economica, un prim „dus
rece” economic in 2012, iar investitiile straine directe ar trebui sa
devina o prioritate pentru autoritati, au afirmat economistii prezenti
la primul eveniment de business „INTALNIRILE WALL-STREET.RO”. O alta
concluzie a fost enuntata in cadrul dialogului dintre jurnalistii
Wall-Street.ro si specialistii in finante si macroeconomie: milioanelor
de romani plecati in strainatate ar trebui sa li se ofere oportunitati
de a lansa proiecte antreprenoriale in Romania.
Tema: 2012, anul marilor transformari economice?
Adrian Mitroi: Investitiile straine directe (ISD) arata
cel mai prost dupa trei ani de criza. O prioritate ar trebui sa fie
inlocuirea lor. Nu avem nicio strategie pentru atragerea ISD-urilor.
Turcia a batut 11,8 miliarde euro, e incredibil ce se intampla acolo.
Noi avem un deficit de ISD-uri de la 9,6 miliarde euro in 2008 la 1,9
miliarde euro in 2011.
Wall-Street.ro: Credeti ca salariile din sectorul bugetar si pensiile pot fi majorate?
Adrian Mitroi: Este gresit ca segmentul care aduce
crestere economica nu este luata in seama. Avem 6 milioane de
pensionari, cu un nivel de trai in scadere, si 1,35 milioane de
bugetari. Dar nu vorbim de cei 4,5 milioane de responsabili cu cresterea
economica, care nu au niciun fel de miza in aceasta binefacere. Daca
s-ar fi redus constributiile la asigurarile sociale, ar fi fost o masura
mai buna, pentru ca acolo este potential de crestere economica.
Wall-Street.ro: Cum vedeti situatia exporturilor in acest
an? Credeti ca ne mai putem baza pe exporturi sau trebuie sa ne gasim
alt motor?
Adrian Mitroi:
Cresterea economica este esentiala, avem nevoie de doua leviere: unul
operational si unul financiar. Cel financiar este clar – reducerea
inflatiei, scaderea dobanzilor, finantare mai ieftina a corporatilor si a
deficitului. Operational, cum sa faci sa obtii crestere economica? Joci
in industria exportatoare, care va avea un an dificil, de unde sa aduci
o crestere de productivitate care sa conduca la o scadere in continuare
a inflatiei, care este cea mai buna modalitate de crestere a
salariilor, a nivelului de trai.
Cresterea pensiilor si a
salariilor nu este deloc ajutatoare pentru inflatie. Tu vrei sa cresti
nivelul de trai tuturor, insa singura modalitate este sa eficientizezi,
sa extragi crestere economica. Guvernul ar trebui sa se ocupe de
eficientizarea operationala, pentru a extrage aceasta crestere
economica. Noi nu “jucam” in pietele extracomunitare, importam industrii
extrem de sensibile la cursul valutar, precum chimia, deci lipsa de
flexibilitate a economiei lasa putin loc de intors. Tabloul arata
dificil: ISD-urile scad, atragerea fondurilor europene de 6 miliarde
euro este complicate, deficitul trebuie finantat, vrem sa ne finantam si
cat mai ieftin, iar Europa, pe care pana acum am servit-o cu exporturi,
are si mai multe dificultati.
Noi o ducem mai rau si “din cauza” Chinei. Si ei sunt responsabili de
criza suverana si de cea mondiala, pentru ca sunt mai buni. Trebuie sa
facem un singur lucru. Noi o ducem rau si vom creste sub potential,
pentru ca altii vor creste peste potential, intrucat exista o extragere
de nivel de trai din Europa Occidentala catre cei care sunt productivi,
mai inovativi, cu costuri de forta de munca extrem de competitive.
Ce poti face in acest caz? Sa folosesti doar politici macroeconomice nu
rezolvi nimic, doar o competitivitate personala mai buna ne-ar ajuta.
Romania nu joaca in economiile cu potential de crestere, nu se indreapta
catre “cloud economy” (noile tehnologii – n.r.). Nokia a plecat din
Romania pentru ca noi nu avem in buzunar cate un telefon produs de ei.
Consumatorul a decis in favoare non-Nokia. Oricate facilitati le-am fi
acordat noi, incapacitatea lor de a juca in “cloud economy” i-a
determinat sa plece de la Cluj.
Wall-Street.ro: Cat de rentabile sunt investitiile publice din Romania?
Adrian Mitroi: Trebuie sa remarcam ca 3 milioane si
ceva de indivizi, probabil printre cei mai buni, in sensul
antreprenorial, descurcareti si curajosi, creeaza produs national brut
(PNB) in strainatate. Ei sunt semnificativ “subremunerati”, platesc
chirii si taxe pentru produsul intern brut (PIB) al altor state. Noi
avem un deficit cronic de manufactura, dar suntem o societate
supraeducata, vad asta de la studenti. Europa este supraeducata. “Bring the boys back home!”. Oamenii acestia nu adauga la PIB-ul Romaniei in momentul de fata, pentru ca remiterile lor sunt mici si vor ramane mici.
Daca ei si-ar gasi oportunitati antreprenoriale, de dezvoltare
profesionala, ar putea si sunt convins ca s-ar intoarce. Romanii din
strainatate prefera in prezent saracia de acolo si simt mai bine decat
analistii oportunitatea economica. Acum, ei nu gasesc oportunitate de a
creste profesional in Romania.
Eu ma gandesc ca acestia se vor intoarce si vor atenta la job-urile
celor din tara. Se va crea un fel de emulatie economica. Ei vor aduce in
tara ceva foarte interesant: un alt gen de atitudine. Nu de tipul “sa
ne dea statul”, ci de genul “ce putem face pentru noi”. Exista un
potential important si imi pare rau ca ei contribuie doar la PNB, si nu
la PIB.
Wall-Street.ro: Credeti ca Uniunea Europeana are o problema legata de flexibilitatea fortei de munca?
Adrian Mitroi: Jeffrey Franks, de la FMI, ia in calcul
economia reala, dar nu si economia financiara, pentru ca mobilitatea
oamenilor este legata de creditul ipotecar pe care il iau . In plus,
cultura europeana este una pro-proprietate, care te constrange masiv la
conclavuri locale.
Wall-Street.ro: Va fi 2012 un an de mari transformari, asa cum mizeaza guvernatorul BNR, Mugur Isarescu?
Adrian Mitroi: Trendul general de
acomodare monetara europeana si locala va continua si va pune direct
presiune pe profitabilitate, mai ales ca neperformantele se vor
stabiliza. Odata cu scaderea dobanzilor, o banca performeaza, cel putin
in termeni operationali, mai putin.
Mi se pare important ca
bancile aflate in amontele fluxului economic sunt in forma buna, au
disponibilitati si interes. Insa, semnalul de alarma a fost tras cu
privire la dobanzile mari pe depozite.
Deficitul de capital in
euro din creditele subordonate si alte formule de finantare va continua
si va trebui ca bancile sa se bazeze pe acelasi pool de economisire. El a
crescut, dar este totusi limitat.
As fi incantat daca s-ar mai
pune presiune pe dobanda reala in economie, sa o coboram mai aproape de
cresterea economica. Mi se pare ca suntem un mic paradis pentru
investitori, intrucat Romania ofera dobanzi reale bune, de 2-2,5%,
intr-o lume in care recompensele sunt negative in prezent.
Mai mult pe:
joi, 16 februarie 2012
Consideratii personale in presa scrisa- 2012
- Partea bună a deprecierii leului - 22.11.2011
http://www.curierulnational.ro/Piata%20bursiera/2011-11-22/Partea+buna+a+deprecierii+leului&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
http://www.curierulnational.ro/Piata%20bursiera/2012-01-03/Cum+poti+face+bani+anul+acesta&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
http://www.curierulnational.ro/Piata%20bursiera/2012-01-05/Greseli+pe+care+nu+ar+trebui+sa+le+facem+pe+banii+nostri&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
http://www.curierulnational.ro/Piata%20bursiera/2012-01-06/Avem+motive+sa+pariem+pe+SIF-uri%3F&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
http://www.curierulnational.ro/Finante%20Banci/2012-01-10/Cat+cred+expertii+ca+va+fi+cursul+euro-leu&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
http://www.curierulnational.ro/Piata%20bursiera/2012-01-13/Cum+vor+sfarsi+bursele+calendarul+mayas%3F&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
- Cât va cântări deteriorarea încrederii în euro? - 16.01.2012
http://www.curierulnational.ro/Piata%20bursiera/2012-01-16/Cat+va+cantari+deteriorarea+increderii+in+euro%3F&hl=adrian%20mitroi&tip=toate
- Populatia si pietele au obosit. Romania invata sa comunice - 16.01.2012
http://www.wall-street.ro/articol/Finante-Banci/115088/mitroi-cfa-romania-populatia-si-pietele-au-obosit-romania-invata-sa-comunice.html
http://www.dailybusiness.ro/top-influenti/mediul-bancar/adrian-mitroi/specialist
-
http://www.curierulnational.ro/Finante%20Banci/2012-02-14/Cand+se+va+opri+scaderea+investitiilor+straine+directe%3F&hl=mitroi&tip=toate
- Sa se dea cate un bailout la fiecare, sa ajunga la toti - 14.02.2012
http://www.wall-street.ro/editorial/509/Sa-se-dea-cate-un-bailout-la-fiecare-sa-ajunga-la-toti?utm_source=newsletter-daily-20120215&utm_medium=email&utm_content=daily-20120215&utm_campaign=Newsletter-Daily
- Economia a scazut in T4 2011. Ne intoarcem in recesiune? - 15.02.2012
http://www.dailybusiness.ro/stiri-companii/economia-a-scazut-in-t4-2011-ne-intoarcem-in-recesiune-73839/
miercuri, 15 februarie 2012
Economia a scazut in T4 2011. Ne intoarcem in recesiune?
Economia Romaniei a scazut cu 0,2% in ultimul trimestru din 2011 fata
de trimestrul precedent, arata datele estimative ale Institutului
National de Statistica. Analistii economici se asteapta ca declinul sa
continue in primul trimestru din 2012, in principal din cauza vremii
nefavorabile care a paralizat economia.
In evolutia anuala, produsul intern brut a crescut in trimestrul IV cu 1,9% fata de acelasi trimestru din 2010, sub estimarile analistilor, care vedeau un rezultat de 2,2%. In acelasi timp, ritmul anual s-a temperat puternic fata de trimestrul trei, cand expansiunea de 4,4% a fost puternic sprijinita de agricultura.
Pe ansamblul anului 2011, economia Romaniei a crescut in 2011 cu 2,5%, in linie cu estimarile analistilor chestionati de Reuters, care vedeau un avans de 2,4%.
Analistul economic Adrian Mitroi a declarat ca nu este surprins de datele INS. “Din nefericire suntem strans legati de evolutia din zona euro. Este o evolutie rezonabila. Ma astept ca si in 2012, cresterea economica sa fie foarte modesta”, a declarat acesta.
“Trimestrul I este unul foarte dificil. Avem toate ingridientele unei scaderi usoare, insa de acum incolo asa vom trai”, a mai spus acesta. “Ne apropiem de un zero pentru 2012”, a mai spus Mitroi.
In evolutia anuala, produsul intern brut a crescut in trimestrul IV cu 1,9% fata de acelasi trimestru din 2010, sub estimarile analistilor, care vedeau un rezultat de 2,2%. In acelasi timp, ritmul anual s-a temperat puternic fata de trimestrul trei, cand expansiunea de 4,4% a fost puternic sprijinita de agricultura.
Pe ansamblul anului 2011, economia Romaniei a crescut in 2011 cu 2,5%, in linie cu estimarile analistilor chestionati de Reuters, care vedeau un avans de 2,4%.
Analistul economic Adrian Mitroi a declarat ca nu este surprins de datele INS. “Din nefericire suntem strans legati de evolutia din zona euro. Este o evolutie rezonabila. Ma astept ca si in 2012, cresterea economica sa fie foarte modesta”, a declarat acesta.
“Trimestrul I este unul foarte dificil. Avem toate ingridientele unei scaderi usoare, insa de acum incolo asa vom trai”, a mai spus acesta. “Ne apropiem de un zero pentru 2012”, a mai spus Mitroi.
Continuare pe:
Articol publicat pe www.dailybusiness.ro, 15.02.2012, autor Adrian Negrescu
marți, 14 februarie 2012
Când se va opri scăderea investiţiilor străine directe?
http://www.curierulnational.ro/Finante%20Banci/2012-02-14/Cand+se+va+opri+scaderea+investitiilor+straine+directe%3F&hl=mitroi&tip=toate
Investiţiile străine au scăzut anul trecut cu 13,6%, la 1,917 mld. euro
Adrian Mitroi: Din nefericire, volumul ISD nu a fost compensat de fonduri UE
Investiţiile străine directe (ISD) au scăzut anul trecut cu 13,6% faţă
de nivelul din 2010, la 1,917 miliarde euro, ajungând astfel la minimul
ultimilor nouă ani, potrivit datelor publicate de Banca Naţională a
României.
Conform acestor date, participaţiile la capital consolidate cu pierderea netă estimată au însumat 1,430 miliarde euro, în timp ce creditele intragrup au însumat 487 milioane euro.
Conform acestor date, participaţiile la capital consolidate cu pierderea netă estimată au însumat 1,430 miliarde euro, în timp ce creditele intragrup au însumat 487 milioane euro.
Vom "juca" în jurul sumei de 2 mld. euro şi în următorii ani
"Din nefericire, scăderea volumului investiţiilor străine directe nu a fost compensată de fonduri UE. Singura grijă este să înlocuim investiţiile străine directe cu capitalul propriu şi fonduri europene. Pieţele sunt pozitive şi în ceea ce priveşte Grecia. De acum vom juca în jurul sumei de 2 miliarde de euro şi în următorii ani pentru că va trebui să reducem decalajul. Inversarea acestui trend descrescător nu se poate face pentru că există o competiţie acerbă iar piaţa de creştere economică este competitivă. Să ne mulţumim cu ceea ce avem şi să elongăm orizontul împrumuturilor pe termen lung. Anul 2011, faţă de 2010, nu arată o situaţie dramatică, însă nu avem potenţial", a declarat, pentru Curierul Naţional, analistul economic Adrian Mitroi.
"Din nefericire, scăderea volumului investiţiilor străine directe nu a fost compensată de fonduri UE. Singura grijă este să înlocuim investiţiile străine directe cu capitalul propriu şi fonduri europene. Pieţele sunt pozitive şi în ceea ce priveşte Grecia. De acum vom juca în jurul sumei de 2 miliarde de euro şi în următorii ani pentru că va trebui să reducem decalajul. Inversarea acestui trend descrescător nu se poate face pentru că există o competiţie acerbă iar piaţa de creştere economică este competitivă. Să ne mulţumim cu ceea ce avem şi să elongăm orizontul împrumuturilor pe termen lung. Anul 2011, faţă de 2010, nu arată o situaţie dramatică, însă nu avem potenţial", a declarat, pentru Curierul Naţional, analistul economic Adrian Mitroi.
Mitroi spune că este o greşeală creşterea de salarii şi pensii
Întrebat cum vede actuala situaţie a economiei româneşti şi ce ar trebui făcut, Adrian Mitroi se declară sceptic asupra unei creşteri economice de 2% în primul trimestru şi se aşteaptă la o reducere a contribuţiilor de asigurări sociale. "Sunt sceptic în ceea ce priveşte o creştere economică de 2% în primul trimestru. Această cifră presupune că exporturile vor rămâne în parametri, ceea ce nu se vede. De asemenea, cererea internă nu şi-a revenit, gradul de absorbţie a fondurilor UE nu va fi mai mare, iar agricultura este pe un trend neutru. Noul Guvern, în actualul context, trebuie să nu facă nimic rău. A creşte salarii şi pensii ar fi o greşeală pentru că nu aduce creştere economică. Va trebui redus CAS şi să se impoziteze mai mult proprietăţile decât munca", a precizat, pentru Curierul Naţional, Adrian Mitroi.
Întrebat cum vede actuala situaţie a economiei româneşti şi ce ar trebui făcut, Adrian Mitroi se declară sceptic asupra unei creşteri economice de 2% în primul trimestru şi se aşteaptă la o reducere a contribuţiilor de asigurări sociale. "Sunt sceptic în ceea ce priveşte o creştere economică de 2% în primul trimestru. Această cifră presupune că exporturile vor rămâne în parametri, ceea ce nu se vede. De asemenea, cererea internă nu şi-a revenit, gradul de absorbţie a fondurilor UE nu va fi mai mare, iar agricultura este pe un trend neutru. Noul Guvern, în actualul context, trebuie să nu facă nimic rău. A creşte salarii şi pensii ar fi o greşeală pentru că nu aduce creştere economică. Va trebui redus CAS şi să se impoziteze mai mult proprietăţile decât munca", a precizat, pentru Curierul Naţional, Adrian Mitroi.
Deficitul contului curent a fost finanţat anul trecut în proporţie de
33,7% prin investiţii directe ale nerezidenţilor în România.
Investiţiile străine atrase de România anul trecut reprezintă minimul
ultimilor nouă ani, fiind sub nivelul înregistrat în 2003, de 1,946
miliarde de euro. Cel mai ridicat nivel al investiţiilor străine directe
s-a înregistrat în anul 2008 - 9,496 miliarde de euro.
Între 2003 şi 2006 România a înregistrat în fiecare an creşteri ale investiţiilor străine, acestea ajungând la 5,183 miliarde de euro în 2004, la 5,213 miliarde de euro în 2005 şi 9,056 miliarde de euro în 2006. În 2007 a avut loc o diminuare a capitalului străin investit în România, la 7,25 miliarde de euro, urmat de o creştere la nivelul record din 2008. Începând cu anul următor, valoarea indicatorului s-a deteriorat, investiţiile scăzând abrupt până la 3,48 miliarde de euro în 2009 şi la 2,2 miliarde de euro în 2010.
Între 2003 şi 2006 România a înregistrat în fiecare an creşteri ale investiţiilor străine, acestea ajungând la 5,183 miliarde de euro în 2004, la 5,213 miliarde de euro în 2005 şi 9,056 miliarde de euro în 2006. În 2007 a avut loc o diminuare a capitalului străin investit în România, la 7,25 miliarde de euro, urmat de o creştere la nivelul record din 2008. Începând cu anul următor, valoarea indicatorului s-a deteriorat, investiţiile scăzând abrupt până la 3,48 miliarde de euro în 2009 şi la 2,2 miliarde de euro în 2010.
Deficitul contului curent al balanţei de plăţi a crescut anul trecut la 5,68 mld. euro
Contul curent al balanţei de plăţi a închis anul trecut cu un deficit de 5,68 miliarde euro, în creştere cu 3% comparativ cu 2010, în principal din cauza unui sold negativ mai mare cu 22% la capitolul balanţa veniturilor, în timp ce balanţa comercială are o uşoară ajustare pozitivă. Schimburile externe de bunuri au generat un deficit comercial de 7,46 miliarde euro, în scădere cu 2% faţă de anul 2010, în condiţiile în care exporturile au generat anul trecut intrări de 45 miliarde euro, iar importurile au scos din ţară 52,48 miliarde euro.
Contul curent al balanţei de plăţi a închis anul trecut cu un deficit de 5,68 miliarde euro, în creştere cu 3% comparativ cu 2010, în principal din cauza unui sold negativ mai mare cu 22% la capitolul balanţa veniturilor, în timp ce balanţa comercială are o uşoară ajustare pozitivă. Schimburile externe de bunuri au generat un deficit comercial de 7,46 miliarde euro, în scădere cu 2% faţă de anul 2010, în condiţiile în care exporturile au generat anul trecut intrări de 45 miliarde euro, iar importurile au scos din ţară 52,48 miliarde euro.
Articol publicat în Ziarul ”Curierul Național”, autor Constantin Rucăreanu, 14 februarie 2012
miercuri, 8 februarie 2012
Să se dea câte un bailout la fiecare, să ajungă la toți
Replica profesorului Dumbledore către Harry Potter – “nu
abilitățile tale, ci faptele tale vorbesc cel mai bine despre ceea ce ești”
este un bun focus de atenție, pentru ceea ce consider a fi cel mai
important lucru care ni se întâmplă acum în planul relațiilor economice
internaționale– negocierea de reducere a datoriei suverane pentru deținătorii
de obligațiuni ale Greciei.
Impasse-ul continuă,
deși sunt convins că oficialitățile vor fi învins, în ceea ce cred că este una
din cele mai mari injecții de hazard moral ale happenings-urilor financiare europene. Creditorii instituționali
știu, la fel de bine ca și cei privați, că, așa după cum arată situația la
acest moment, este imposibil, cel puțin din punct de vedere matematic și în
condițiile unei creșteri economice negative pe termen mediu pentru Grecia, să
reușească o soluție onorabilă, fără o reinventare a întregului credit pe care
îl datorează. Restructurarea (a se citi ștergerea) de 100 miliarde de euro este
un deal complex, care vizează coborârea
datoriei externe a Greciei (acum, 350 miliarde euro). Dacă se adaugă la rețetă și intenția declarată explicit a
Italiei de a împinge decizia politică spre emiterea de euro-obligațiuni, avem schema
politică a unui labirint finaciar extrem de complicat. Cele 200 miliarde în bond-uri grecești vechi vor fi înlocuite de 100 în bond-uri
noi, la dobânzi mai mici (3% vrea Grecia, 5% creditorii privați, 3,6% negociat)
și maturități mai mari (30 ani); vrei nu vrei, vei fi obligat să finanțezi
excesele trecute și viitoare, pentru toată această perioadă. Oricum, limita celor
15 miliarde la plată în martie trebuie să fie asimilată acordului realizat. Bailout-ul total este estimat deci la mininum 130 de miliarde
de Euro, capital pierdut
și irosit, care ar fi putut fi pus la lucru în țări cu potențial productiv mai
ridicat, chiar fără privilegiul de a fi
exportatoare nete de turism. Interceptarea
formei curente a crizei prin măsuri determinate este esențială, acum când
previziunile privind creșterea economică mondială (și, în special, cea
europeană), datorită unor măsuri insuficiente, a coborât semnificativ în
domeniul negativ. Alfel, cred că e important să
presupunem cel puțin următoarele consecințe ale inacțiunii:
Implicația 1: Distincția nedreaptă între creditorii
privați și cei instituționali; drumul de la “da, plătim ratele și dobânda”, la “nu mai putem plăti acest credit” și, în final, “nu vom mai plăti niciodată acest credit”
sau “da, plătim ratele și dobânda la un
nou credit, dacă l-ați iertat pe cel precedent.”
Implicația 2: Chiar după un asemenea acord, capacitatea
Greciei de a servi pe mai departe datoria suverană (aproape de 2 ori PIB) este
imposibilă fără suport extern, adică probabilitatea unui nou bailout este aproape unitară.
Implicația 3: În prima fază, piețele vor fi încântate de
acord. În cea de-a doua fază, a
sobrietății, se vor îndrepta cu toată atenția spre următoarea stație
intermediară, Portugalia, apoi următoarea, Irlanda. Chiar și participarea, în extremis, inclusiv a creditorilor publici la
această reducere optică a datoriei, nu va schimba situația aproape imposibilă a
Greciei, care are de înfruntat un raport datorie/PIB de cel puțin 200% (valoare
ce ar trebui să se reducă, în următorii 8 ani, la 120% - procent încă extrem de
ridicat).
Implicația 4: Acordul,
prin compresia administrată politic a prețului riscului suveran, va avea
consecințele remanente ale unor costuri de finanțare ridicate pentru Italia și Spania;
din nefericire, direct și indirect, România, ca și alte state europene,
plătește prețul acestei nedreptăți.
Implicația 5: Matematica bondurilor
intră în domeniul restanțelor la examen. Pentru o dobândă de 4,25%, ne aflăm în
poziția imposibilă, prin care costul riscului suveran la 30 de ani pentru
Grecia este cam același cu cel al SUA (în acest caz ratingul suveran nu mai are
nici un fel de relevanță comparativă). Cum însă dobânda de cupon este doar
un reper, iar ceea ce contează este, de fapt, yield-ul obligațiunii, cel care
este funcție directă de cupon, dar și de prețul curent de piață. Astfel, un
calcul simplist, care consideră costul curent al titlurilor grecești pe 30 de
ani, cu un randament/yield de 23%
generează că prețul titlurilor noi emise ar trebui să aibă valoarea de probabil
20% din cea nominală, adică, de fapt, haircut-ul
va fi aproape de 100%. Un randament atât de ridicat presupune totuși un default iminent chiar și al noilor bond-uri,
deci, probabil că mai rezonabil ar fi o presupunere a valorii lui mult mai scăzute.
Astfel, valoarea prezentă netă a
titlurilor va scădea cu cel puțin 75%. Intențiile bune, absolut onorabile ale
liderilor europeni pentru iertarea Greciei sunt, de fapt, infirmate de matematica
simplă, crudă și nemiloasă a calculelor și a votului public al piețelor.
Implicația 6: Scăderea nemiloasă a ratingului, pe majoritatea
băncilor europene, în special pe cele cu expunere pe bondurile suverane grecești și, de ce nu, portugheze (cotația CDS
este aproximativ de 3 ori mai mare decât a României). Acestea din urmă, din
păcate, sunt emise sub condiții internaționale, și nu locale (asemeni celor
grecești), iar orice eventual haircut
nu poate fi decât involuntar. Consecința imediată, la care piața va reveni cu
sobrietate, este ca asigurarea de risc financiar oferită de un contract CDS
este complet neverosimilă pentru viitor.
Implicația 7: Atât FED, cât și ECB, BOE, BOJ se vor simți
obligate să continue seria de acomodări monetare cantitative, de achiziții
continue masive de tituri suverane, municipale sau ale agențiilor de tip
ipotecar. Băncile centrale mai mici, BNR de exemplu, vor continua, în schimb,
politica conservativă și fără excese, de a nu se amesteca în orice operațiune
de monetizare a deficitului național. Procesul nostru reușit de dezinflație va
fi nevoit să încetinească, dar vom fi oricum aproape în aceleași cifre ca și
cele europene. Creditarea
crește ușor (pe corporații și guvernamentală), un semn bun de stabilizare
financiară, în contextul creșterii economice pozitive. Deocamdată, lipsește o îmbunătățire a ofertei interne,
pentru că cererea va aparea ceva mai târziu, doar după începerea creditării
private. Din nefericire, oricât am fi de preocupați de întamplă politic intern, happening-ul
economic European primează.
Implicația 8: Presiunile
asupra monedei euro continuă indefinit, chiar
dacă locomotiva germană continuă să
aibe beneficii substanțiale din criză (dobânzi, prin recul, de finanțare mici,
curs favorabil la export). Această
influență o resimte și BNR, care are mai puțină eficiență în susținerea
trendului dezinflaționist prin stabilitatea leului, datorita deprecierii euro
față de dolar (în care cotează majoritar materiile prime) și, deci, implicit,
deprecierii leului, nu față de euro, ci față de dolar. Dacă partea nominală a
economiei, aflată în grija Băncii Centrale este relativ protejată, partea reală,
cea care ar trebui să ne aducă necesarul esențial de creștere economică este
cea mai expusă. Chiar și cu un balans ineficient între cele două,
am câștigat cu greu stabilizarea
prețurilor și cea financiară, am reușit un ușor salt de competitivitate și
eficiență, însă consolidarea creșterii economice depinde critic de ceeea ce se
întâmplă la nivel european și mondial. Totul se bazează pe presupunerea că economia
își va reveni foarte repede și foarte mult. Atunci, întreb profesorial, ca și atunci când studenții își
prezintă studiile de caz de business: “what if not?” iar răspunsul că alternativa renunțării nu este o
opțiune pentru că e prea complicată, nu este aceptabil.
Implicația 9: Titlurile
suverane se transformă din rată fără risc în riscul fără rată. De aici,
insecuritatea economică și financiară va deveni norma, și nu excepția, iar
austeritatea va deveni astfel permanentă. Uniunea monetară are nevoie de uniune
fiscală, care, la rândul ei, are nevoie de uniune politică. Acest deziderat
este dificil la nivel intern, dar mai ales la nivel unional; în plus, politicienii deciziei de austeritate nu sunt aceiasi cu cei care o
implementează. Fără un compact fiscal funcțional și în lipsa creșterii economice inovative și cu aport de joburi, Europa economică va fi și mai greu de
reparat. În mod corect, dacă ni se cere să înghițim
acest hap al constrângerilor bugetare, mai potrivite pentru
alte traiectorii economice și alt nivel de
trai, atunci să avem loc de negociat imposibilul amestec de austeritate și creștere economică sau măcar imposibilul de
calculat - deficit structural.
Implicația 10: Acordul voluntar, cel puțin în
forma curentă, prevede negocieri doar între Grecia și creditorii ei privați,
care dețin aproximativ 40% din cele 350 miliarde de euro datorie publică. Cei
instituționali, între care BCE este unul din cei mai importanți (care a
achiziționat în jur de 35 miliarde, începând din mai 2010) nu își pot permite,
sub nici un fel, să accepte participarea la această renunțare, la valoarea
prezentă a datoriei. Această poziție este susținută ferm de către Germania. Pe de altă
parte, creditorii privați (în special, hedge
fund-uri) vor evita pe mai departe orice participare la refinanțările
suverane semnificative (750 miliarde euro), care vin la scadență, lăsând doar
pe umerii BCE această sarcină a facilitării unor dobânzi cât mai mici. Dobânzile mici, decorelate cu riscul, vor duce la un preț al
riscului prea mic. De aici, se face un pas spre represiunea financiară pe
termen lung a deponenților și creditorilor în euro, care se vor bucura de randamente reale negative.
În
concluzie, cred ca soluția absolvirii Greciei de mai mult de 1/3 din datorie ar
fi trebuit susținută integral de fonduri instituționale, și nu private. Implicarea fondurilor
private (argument esențial, din punct de vedere politic), chiar dacă pe termen
scurt pare versiunea (sub)optimizată, ar putea avea consecințe nefavorabile neintenționate
pentru toți. Dacă tot suntem în zodia iertării
datoriilor, de ce nu ar beneficia toate țările, inclusiv, și, mai ales, noi,
care ne-am asumat eforturi majore, la nivel national și individual? Dacă ar
trebui să voteze pentru bailout, nu
politicieni, ci cei care i-au ales pe politicieni, cum ar arăta votul acum, în
lumea distopiei economice perfecte?
Cele două concluzii operaționale, pe care le putem extrage:
- Energia și timpul irosite pe mașinațiile politice interne,
favorabile unei noi paradigme eficiente între democracție și progres economic,
ne lasă fără reprezentare și focus în relațiile economice externe. Jocurile
financiare se fac altundeva în Europa; noi beneficiem doar de vizite, mai
degrabă, de curtoazie, care ne confirmă ceea ce știm deja, că, din punct de
vedere al macrostabilității, suntem pe drumul cel bun.
- Poziția precară a Greciei nu este un accident, ci o
consecință economică. Grecia, de altfel un exportator natural de turism, are
indexul de corupție cel mai ridicat din UE, iar cel de libertate economică este
cel mai scăzut. Se adaugă lipsa de competitivitate cronică și structurală,
combinată cu cea mai mică rată de inovare, creare de joburi și companii noi și
cele mai mari costuri de înființare a unei firme vs. venitul mediu (cf. Banca Mondială). Poziția de decizie a unui eventual ministru de finanțe al UE va avea
grijă astfel ca suma de ajutor (de fapt o pierdere asumată) să fie folosită
întâi pentru plata dobânzilor către creditori, și doar după aceea va intra în Trezoreria
Greciei.
Banca
Centrală Europeană nu are de ales și va trebui să accepte să participe la haircut, schimbând bondurile suverane grecești, pe care le-a achiziționat pe piața
secundară, pe tot parcursul anului 2011 (în condiții de subpar - cu discount, adică la un preț mai mic decât valoarea
nominală), cu cele emise de Facilitatea de Stabilitate. Ar fi obligatoriu ca
preschimbarea să se facă la un raport, care să nu aducă pierdere sub nicio
formă, ba chiar să aducă un oarecare profit, dată fiind scăderea dobânzilor. În
scenariul favorabil, EFSF va transfera apoi aceste bonduri către emitentul inițial, la paritatea la care le-a
achiziționat inițial de la BCE. În plus, alte bănci centrale din zona euro,
care dețin și ele acest tip de instrumente, nu ar trebuie să înregistreze nicio
pierdere. Practic, EFSF este parte integrantă în acordul cu investitorii privați
(PSI), probabil, o variantă mai bună decât cea inițială, în primul rând, pentru
că se evită recunoașterea explicită a pierderilor pe bilanțul băncilor centrale.
EFSF este entitatea care va prelua pierderea și care va trebui să accepte
astfel un mai mic grad de îndatorare, pe care îl va prezenta piețelor. EFSF are
nevoie de acest capital, pentru a achiziționa titlurile de la BCE.
Piețele
sunt optimiste în privința unei soluții rezonabile și cred că abia așteaptă
motivul să își continue saltul în teritoriul de bull market. Deși sunt convins că nu au întotdeauna dreptate, este
probabil mai bine să le așteptăm/acceptăm votul.
Adrian T. Mitroi, CFA
Publicat pe www.wall-street.ro, 14.02.2012
Publicat pe www.wall-street.ro, 14.02.2012